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    A armadilha pela liquidez na versão do Banco do Japão
    Autor: Otaviano Canuto
    Assunto: Conjuntura Econômica, Economia Internacional, Economia Monetária e Financeira
    Publicado pelo Jornal Valor em 15/08/2000

    Sexta-feira passada, o Banco do Japão anunciou que vai empurrar a taxa de juros interbancária para 0,25%, cumprindo a ameaça de encerrar a "política de juros zero" adotada desde fevereiro de 1999. Trata-se da primeira elevação de juros pelo banco central desde 1990. A despeito de enorme pressão contrária, manifesta nas semanas anteriores, por parte do governo japonês e do FMI

    Para entender, cumpre distinguir duas dimensões nos problemas enfrentados pela economia japonesa desde o começo dos anos 90. Uma diz respeito a eventuais tendências estruturais de estagnação. Outra se reporta ao choque financeiro e à acentuação das pressões deflacionárias a partir de 1997. Em ambas, a situação vivida pelo Japão tem sido rotulada de "armadilha pela liquidez", designação originalmente dada por John Maynard Keynes a situações em que uma política monetária expansiva não é suficiente para acabar com uma depressão.

    Segundo muitos analistas, o Japão passou a enfrentar, nos anos 80, uma tendência estrutural à estagnação, por decorrência de um descompasso entre o volume dos planos de poupança privada e as oportunidades de investimento local com retorno positivo. Mesmo com os superávites comerciais e a exportação de capital, além do endividamento do setor público, as taxas reais de juros teriam de ser negativas para evitar a tendência estagnacionista.

    As explicações para o descompasso estrutural ora se reportam ao envelhecimento e aos hábitos da população, ora à exaustão das oportunidades de investimento, exploradas nas décadas anteriores, às quais correspondeu o fantástico upgrading japonês nos marcos da "velha economia". Isto configuraria uma "armadilha pela liquidez", dada a tendência à deflação e o fato de que as taxas nominais de juros não podem cair abaixo de zero, na interpretação de Paul Krugman.

    As bolhas especulativas dos anos 80 teriam resultado do excedente estrutural de capacidade de financiamento, num quadro de frouxidão regulatória sobre as instituições financeiras e de redução da dependência das grandes empresas não-financeiras em relação ao financiamento bancário. O estouro das bolhas deixou uma herança de ativos podres nas carteiras dos intermediários financeiros.

    O governo optou pela dissolução gradual do problema, permitindo a reciclagem paulatina das carteiras de ativos, com financiamento a juros domésticos diminutos. O preço a pagar foram os anos com baixa criação de créditos novos, reduzidos investimentos e sobrevivência de ativos com retornos insignificantes. O crescimento só não foi menor por causa dos gastos públicos, embora estes não conseguissem evitar a seqüência de recessões seguidas de recuperações frágeis.

    O choque financeiro de 1997, a partir da crise no entorno asiático, abateu-se sobre uma estrutura ainda frágil. Seguiram-se as falências de instituições financeiras e o racionamento adicional de crédito. Acrescentou-se uma nova “armadilha pela liquidez”, agora em decorrência da elevação substancial dos estoques de liquidez retidos por famílias e firmas como precaução contra a crise. O jeito foi radicalizar o estímulo fiscal e adotar a política de juros zero, diante de cinco trimestres consecutivos de queda no PIB até o fim de 1998.

    Desde então, reduziu-se a fragilidade do setor financeiro, após fusões e algum reconhecimento de valor nulo de ativos. Em 1999, apesar da nova queda do PIB na segunda metade do ano, o resultado financeiro das empresas não-financeiras passou de um déficit de 0,7% do PIB, no ano anterior, para um saldo positivo de 8%. Embora com forte dispersão no desempenho, muitas firmas aproveitaram os primeiros semestres de 1999 e 2000 para recompor margens e reestruturar balanços. Os bancos se beneficiaram da quitação de dívidas e da revalorização de ativos.

    As políticas fiscal e monetária atenuaram o movimento depressivo desde 1990, particularmente após 1997. Contudo, sem relançar a economia no crescimento sustentado. O que reforça a hipótese de ter vigorado uma estagnação tendencial, não se tratando de ondas reversíveis de pessimismo ou de simples racionamento de crédito decorrente de fragilidade financeira.

    Aí o Banco do Japão descobriu uma terceira "armadilha pela liquidez"... excessiva! Com custo nulo de carregamento em carteira dos ativos problemáticos restantes, estaria lenta a reestruturação financeira e empresarial, além de reacendida a tentação de novas aventuras especulativas. Com um olho adicional no enorme vencimento de depósitos de poupança postal de dez anos, no futuro próximo, resolveu dar um reforço à busca de eficiência e retorno nos ativos japoneses. Teme-se que, apesar do fim do choque de 1997, tenha sido precoce o prazer do anúncio de término da crise japonesa.