No cenário internacional, tem-se verificado um alívio com as indicações de uma aterrissagem suave para o crescimento econômico norte-americano, apontando para menor elevação nas taxas de juros pelo Federal Reserve no futuro próximo. O foco é compreensível, mas alguns analistas têm também manifestado preocupação com os déficits em conta corrente do balanço de pagamentos dos EUA. Exemplo disto foi o estudo apresentado, duas semanas atrás, por Maurice Obstfeld, da Universidade da Califórnia, e Kenneth Rogoff, de Harvard, durante um simpósio organizado pelo Federal Reserve Bank de Kansas City.

Em 1999, o déficit corrente norte-americano alcançou US$ 316 bilhões, ou seja, 3,7% do PIB, depois de uma média de 1,7% durante 1992-98. Projeções sugerem 4,3% para este ano e 4,4% em 2001.

Segundo Obstfeld e Rogoff, mantendo-se um déficit de 4,4% do PIB e um crescimento nominal deste em torno de 5% ao ano, o passivo externo líquido norte-americano saltaria dos atuais 20% do PIB para algo próximo de 45% em 2009. Cabe então perguntar sobre a capacidade – ou a desejabilidade - das finanças globais sustentarem tamanha sucção de capitais, bem como quais seriam as implicações, em termos de choque cambial, de uma eventual reversão súbita em tais fluxos maciços de capital.

São inevitáveis as comparações com os anos 80. No período de 1982 a 1987, a economia norte-americana sustentou crescentes déficits em conta corrente, até atingirem 3,5% do PIB, depois de mais de uma década de flutuações em torno de zero. Foi então que surgiu a imagem da “aterrissagem suave ou forçada”, designando as trajetórias possíveis para o dólar, cujos patamares estavam considerados insustentavelmente valorizados.

A desvalorização do dólar que se seguiu, inicialmente de modo coordenado pelos governos das grandes potências, ajudou a que os déficits dos EUA regredissem até um pequeno superávit em 1991. Desde então, retomaram e superaram a trajetória de 1982-87. As hipóteses de aterrissagem suave ou forçada, ressurgidas nos últimos tempos a propósito do crescimento dos EUA, podem vir a ser mais uma vez direcionadas ao dólar.

São significativas, é claro, as diferenças entre o presente e os meados dos anos 80, nos EUA. Tem-se agora superávites públicos, em lugar dos déficits de então. Além disso, enquanto aquela economia, na era Reagan, ainda estava saindo da estagflação da década anterior, no momento vive seu nono ano de crescimento firme e sem aceleração inflacionária. Saiu da crise das economias emergentes fortalecida como o refúgio seguro por excelência, ao mesmo tempo em que o Japão permaneceu enredado em sua crise e a Europa apenas agora começa a ensaiar uma expansão sustentada.

No entanto, embora tais fatores possam explicar a intensidade da atual fase de volumosos ingressos de capital, dificilmente pode-se considerá-los suficientes para permitir ad infinitum um crescimento explosivo do passivo externo líquido norte-americano. Decerto que, mantendo-se o otimismo quanto à economia norte-americana e reconhecendo-se a enorme capacidade de criação de liquidez pelo sistema financeiro global, mediante alavancagem e pressão de demanda por moeda junto aos bancos centrais nacionais, torna-se difícil estimar até onde podem subir os fluxos de capitais para aquela economia. Por outro lado, em algum momento as taxas de juros no mundo exterior aos EUA tenderiam a elevar-se substancialmente, diante da pressão de saída de dinheiro de suas economias.

Obstfeld e Rogoff desmistificaram a idéia de que, dado o grau de integração entre as economias desenvolvidas, os ajustes cambiais entre elas teriam perdido potência. Segundo esse argumento, quase todos os bens tornaram-se comercializáveis através das fronteiras nas economias avançadas e, portanto, a valorização (desvalorização) de suas moedas apenas tem o efeito, depois de algum tempo, de rebaixar (elevar) proporcionalmente os preços locais, sem alterar a competitividade e os saldos comerciais.

Os autores evidenciaram, contudo, a permanência de diferenças internacionais significativas de preços, em dólar, de bens e serviços, mesmo quando estes são homogêneos. Fricções no comércio (barreiras não-tarifárias, distâncias, diferenças legais, preferências nacionais etc.), embora decrescentes, ainda impõem alguma segmentação entre os mercados. Portanto, continuam significativos os efeitos das mudanças cambiais sobre as capacidades competitivas nacionais.

Este viés pró-nacional na demanda de bens e serviços também se verifica no caso da demanda por ativos financeiros, ainda majoritariamente direcionada a aplicações domésticas, apesar do peso crescente da circulação financeira internacional. O fato é que a economia global parece ainda não ser tão global assim. O que reforça a apreensão quanto à trajetória atual de déficits correntes e ingresso de capital na economia norte-americana.

Obstfeld e Rogoff examinaram os cenários de aterrissagem forçada (com o déficit corrente tendo de ser rapidamente zerado) e suave (redução gradual do déficit, com paulatina desvalorização do dólar). Como leva tempo até que se processem ajustes após uma mudança cambial, no primeiro caso o dólar poderia ter de cair imediatamente algo em torno de 45% em termos nominais, em relação às moedas de seus parceiros comerciais.

Diante das surpresas pregadas pela economia norte-americana sobre as previsões nos anos 90, não se pode negar que o futuro do dólar continua uma caixa preta, com conteúdo desconhecido. Caso ocorra, porém, uma aterrissagem forçada ou um "crash" do dólar, abrir a caixa preta poderia assumir um significado mais trágico para a economia mundial. Melhor torcer pelo pouso suave, com ou sem coordenação entre as políticas nacionais dos países avançados.