A crise financeira asiática jogou por terra o preceito até então estabelecido segundo o qual uma boa gestão macroeconômica constitui-se em vacina contra súbitas fugas de capital e crises cambiais. Afinal, nas economias maiores envolvidas, o registro era o de altas taxas de poupança nacional, superávites fiscais ou déficits reduzidos, baixas taxas de inflação etc. Independentemente dessas economias estarem ou não enfrentando tendências estruturais de queda em seu espetacular crescimento, ninguém pôs ênfase em políticas macroeconômicas na explicação da crise.

A raiz imediata dos problemas foi encontrada em nível microeconômico, nas decisões do setor privado: super-alavancagem financeira das firmas, com excesso de investimento em vários setores, empréstimos de curto prazo sem cobertura de risco etc. Tais falhas de mercado tiveram, é claro, como outra face da moeda, a insuficiência ou negligência dos mecanismos governamentais de supervisão e regulação financeira, bem como, por parte do setor privado, expectativas de garantia governamental em caso de insucesso e confiança infundada na manutenção de taxas de câmbio valorizadas. Contudo, como tem observado Joseph Stiglitz, vice-presidente e economista-chefe do Banco Mundial, isto configura carência - e não excesso - de presença do governo (veja, por exemplo, seu artigo no Wall Street Journal de 04 de fevereiro).

Na verdade, diz Stiglitz, os desequilíbrios privados emergiram quando os governos na região abandonaram políticas de regulação outrora aplicadas com êxito. Captação em dólares para aplicação pelos bancos em empréstimos imobiliários, por exemplo, era algo restringido antes da liberalização financeira, a qual se deu sem a contrapartida de uma arquitetura regulatória adequada ao novo contexto. A "cultura" empresarial herdada do período de proteção com rédeas curtas pelos governos não anula o fato de que a lambança financeira foi cometida pelo setor privado em seu novo ambiente.

De qualquer forma, ouve-se dizer com freqüência que tais falhas de mercado seriam primordialmente um atributo de economias emergentes (com a companhia do Japão). Na mesma linha, exime-se de maiores responsabilidades suas fontes externas de capital nas economias desenvolvidas, tanto em nível de agentes privados, quanto de seus correspondentes sistemas de supervisão e regulação. Bastaria, portanto, implementar reformas nos sistemas financeiros emergentes - introduzindo transparência, critérios de risco e de avaliação de ativos, adequação de capital, eliminação de práticas frouxas de empréstimo, vigência efetiva de leis contratuais, o fim de subsídios governamentais de política industrial, a entrada de agentes financeiros das economias desenvolvidas etc. - para desaparecer a principal fonte de instabilidade nas finanças globais.

Stiglitz, contudo, alerta para o fato de que recentes crises financeiras e cambiais em países como Noruega, Suécia e Finlândia jogam água fria no otimismo de quem acha que sistemas econômicos transparentes e arcabouços institucionais avançados garantem solidez e segurança. Houve certamente muito aprendizado com as várias crises desde o início dos anos 80 - tais como a falência das instituições de poupança norte-americanas, o crack da bolsa de Nova York em 1987, o colapso da libra esterlina e da lira italiana em 1992-93 - mas a realidade tem imposto "gerações" sucessivas de experiências inéditas.

O mega-investidor George Soros, por seu turno, defende a idéia de que a recorrência de crises financeiras em economias alavancadas no exterior decorre do fato de que o ônus dos ajustamentos vem recaindo primordialmente sobre os devedores (Financial Times, 31/12/97). Aproxima-se, nesse ponto, de Keynes na Conferência de Bretton Woods, em 1944, quando este argumentou que, diante de desequilíbrios comerciais estruturais, o movimento de ajuste deveria ser bilateralmente efetuado por países deficitários e superavitários.

Segundo Soros, a assimetria entre os ajustes de devedores e credores seria responsável por uma memória curta destes últimos. Como exemplo maior, menciona o resgate, pelo Tesouro dos Estados Unidos, dos detentores de títulos do Tesouro mexicano em 1994-95, deixando ao devedor a responsabilidade pelo ajuste. Em 1997, vários dos investidores resgatados já haviam "esquecido" a experiência e, por conta própria, estavam engajados nas peripécias financeiras asiáticas, apesar da opacidade e outros aspectos pouco confiáveis destas últimas.

Se é correto o ponto feito por Soros, segue-se a insuficiência das reformas locais pós-crises em economias emergentes. Regras financeiras propensas à tomada excessiva de riscos - como em uma aposta de lançamento de moeda ao ar que obedecesse a regras como a do título deste artigo - não seriam exclusividade de sistemas locais amparados por governos nestas economias. Nada mais natural, então, do que esperar uma sucessão de "bolas da vez", no mínimo até que percorrida toda a porção emergente no mapa das finanças globais.

É possível fazer algo? No próximo artigo, abordamos algumas das propostas mais discutidas a respeito.