O impacto da crise brasileira sobre os mercados financeiros globais tem se revelado limitado. Os temores no exterior quanto ao efeito-samba cederam lugar à percepção de que, a partir da moratória russa em agosto do ano passado, as potenciais vítimas entre os investidores norte-americanos e europeus tinham se preparado para a quebra do regime cambial brasileiro. Aliás, o resultado da busca de fechamento da exposição perante o Brasil foi a própria saída de recursos que provocou a ruptura.

A rigor, o efeito-samba não pôs para dançar nem mesmo o ingresso de capital para as demais economias maiores da América Latina, a julgar pelos lançamentos de bônus globais pelo México e a Argentina, desde janeiro, com apenas ligeira deterioração em seus termos. No caso do parceiro de Mercosul, a despeito das conseqüências comerciais negativas da recessão e da desvalorização cambial no Brasil.

O gráfico nesta página - extraído de um trabalho do economista Guillermo Calvo, da Universidade de Maryland, disponível na homepage do autor - pode ajudar-nos a entender porque o efeito-samba virou quase um minueto. O gráfico mostra o serviço potencial da dívida pública em relação às reservas internacionais das quatro economias maiores da América Latina, desde 1992.

O serviço potencial da dívida corresponde aos juros e às amortizações com vencimento no correspondente ano, independentemente de serem rolados ou não. O valor de tal serviço, expresso em dólares, inclui as dívidas públicas interna e externa em cada caso.

Trata-se de um indicador muito simples e parcial, entre vários, da contribuição do endividamento público para a vulnerabilidade financeira externa de uma economia às voltas com os riscos de fuga maciça de capital. Deixando de lado as outras receitas e despesas em dólares, o índice dá uma idéia das proporções da seguinte catástrofe hipotética: ocorrer recusa total à rolagem de juros e amortizações da dívida pública por seus credores, bem como uma corrida para fora do dinheiro correspondente aos pagamentos, supondo-se livre mobilidade de capital.

Diversas qualificações são necessárias antes de usar o indicador. É natural, por exemplo, esperar que economias maiores e com menor peso relativo das transações com dólar - como Brasil e México em relação a Chile e Argentina - apresentem índices maiores. Da mesma forma, a hipótese de fuga total é sinônimo de um colapso na economia.

Por outro lado, independentemente de serem domésticos ou estrangeiros os credores, bem como de ser a dívida denominada em dólar ou em moeda local, o fato é que, com liberdade de movimento, a atratividade do refúgio na qualidade do dólar é universal nos países em questão. Além disso, observar a evolução de cada país pode ser revelador.

Note-se por exemplo a deterioração do indicador no México antes de sua crise e sua melhora sistemática desde então. No caso brasileiro, constata-se a deterioração progressiva nos últimos dois anos.

A defesa do regime cambial após a crise asiática, mediante taxas de juros elevadas, serviu para colocar as reservas brasileiras acima de US$ 70 bilhões em abril do ano passado. Contudo, dados o encurtamento de prazos no perfil da dívida e o próprio impacto das taxas de juros sobre esta, a fragilidade da defesa manifestou-se na perda rápida destas reservas e na piora do indicador no gráfico.

Entende-se porque ficou difícil explicar que o Brasil não era a Rússia e porque México e Argentina puderam afirmar não ser o Brasil. A moratória russa, diferentemente da crise mexicana e da crise asiática, implicou perdas substanciais e encolhimento imediato de posições por parte de todos os investidores em mercados emergentes. Os dados do gráfico ilustram porque o Brasil foi eleito o grande destaque na pista.

De lá para cá, em relação ao índice, a flexibilização e desvalorização cambial reduziu o valor em dólar da pequena parcela pré-fixada em reais do serviço da dívida interna. As maiores dúvidas dizem respeito à disputa no numerador, entre a carga de juros e os demais itens do orçamento público.

O aporte às reservas pelo pacote de salvamento externo, no denominador, está condicionado à diminuição na parte de cima, na expectativa de que isso venha a romper o cordão de isolamento e desconfiança externa e interna. Sem este rompimento, qualquer entrada de recursos mal servirá como saideira para nova fuga de capital.

Uma observação para finalizar. Um regime sustentável de currency board supõe índices muito baixos como aqueles exibidos no gráfico pela Argentina. Pela simples observação histórica dos dados, percebe-se a violência de ajustes necessários para fazer países como Brasil e México se encaixarem dentro da fantasia.