"Não é a velocidade que mata, mas sim a parada brusca". Não se trata de algum adágio popular entre guardas rodoviários ou motoristas de caminhões. Corresponde a um provérbio atribuído aos banqueiros em um texto escrito por Rudiger Dornbusch, Ilan Goldfain e Rodrigo Valdés, sobre crises e colapsos cambiais. Desde a publicação deste artigo, após a crise mexicana em 1995, as demais crises em economias emergentes ilustraram a força do provérbio.

Na presente altura do círculo geográfico das crises em economias emergentes - México, Ásia, Rússia e Brasil - tem-se relativa clareza quanto a vários aspectos compartilhados por elas. Antes de tudo, em todas essas economias as crises foram precedidas por períodos de ingresso veloz e maciço de capital externo, muito acima da capacidade de absorção sob a forma de novos investimentos produtivos locais.

Nas origens daqueles fluxos, havia disponibilidade em abundância de liquidez, além de grande apetite para tomar riscos e euforia na interpretação das reformas liberalizantes nas fronteiras emergentes. Segundo dados do Bank for International Settlements (BIS), o volume líquido de empréstimos bancários internacionais, depois de crescer a taxas anuais de 5% em 1993 e 1994, passou a aumentar ao ritmo de 10% ao ano em 1996 e 1997. Na verdade, enquanto, entre meados de 1995 e meados de 1997, o total dos créditos no exterior reportados ao BIS pelos bancos dos países avançados elevou-se anualmente à taxa média de 3%, o ritmo foi de 9% ao ano para a América Latina e 19% ao ano para os emergentes da Ásia.

O grosso dos fluxos de crédito bancário para as economias emergentes - sob a forma de empréstimos diretos ou financiando investimentos externos em títulos destas regiões - não se materializou em substituição ao crédito bancário nas próprias economias avançadas. Grande parcela dos rendimentos das operações era redepositada em mercados financeiros off-shore, amplificando o mercado interbancário internacional fora de alcance dos bancos centrais das economias avançadas. Em tal circuito, a multiplicação de liquidez e crédito internacional pôde manter-se livre de restrições, além de permitir menor exposição aberta das matrizes das instituições participantes, em suas economias de origem.

Como seria de se esperar a partir de tais origens, outra característica comum aos emergentes foi o crescente encurtamento do prazo médio de vencimentos dos títulos, especialmente após a crise mexicana. Mais da metade dos papéis de economias emergentes nas carteiras dos bancos tinha, ao final de 1997, menos de um ano até seu vencimento.

Compreende-se então porque a presença de grandes e súbitos deslocamentos nos fluxos de capital tornou-se outro traço marcante nas economias emergentes, já desde o México. Em cada caso, na fase expansiva dos créditos, tinha-se números crescentes de instituições em desenfreada corrida competitiva para participar da festa dos emergentes, dispondo do circuito interbancário internacional para fornecer combustível barato. Uma vez mudado o sinal para amarelo, o desastre ocorria pela presença significativa de "comportamentos em manada" e de pânico, manifestando-se nas paradas bruscas e desordenadas de recursos e na experiência generalizada de overshootings de taxas de câmbio e de inflação e/ou de retração de crédito e recessão.

A co-responsabilidade externa não elimina as culpas dos emergentes em crise. Onde ocorreu, o prolongamento artificial de regimes de câmbio fixo estendeu a embriaguez dos credores externos e dos tomadores domésticos, ao mesmo tempo em que solapou a competitividade dos países e intensificou o endividamento externo.

No mesmo sentido, mesmo nos casos em que aparentemente a conta não estava sendo de modo direto assumida pelo setor público - como nos países asiáticos sem grandes desequilíbrios fiscais - o excesso de endividamento externo de curto prazo pelo setor privado supunha implicitamente o pagamento em última instância pelo governo. Por isso, tende a reforçar-se a proposta de que os emergentes transponham regimes de política macroeconômica e de supervisão e regulação financeira típicos das economias avançadas, inclusive como critério de elegibilidade do país para obtenção de futuros empréstimos em última instância no exterior.

Por outro lado, o reconhecimento das manobras financeiras no lado credor fortalece as propostas de maior cooperação entre bancos centrais, o FMI e o BIS em torno de um sistema de supervisão sistemática sobre a liquidez internacional. Conforme tais propostas, haveria no limite a imposição coordenada de requisitos de reservas sobre empréstimos bancários internacionais, incluindo até o estabelecimento oficial de ponderações diferenciadas de riscos de ativos por regiões ou países.

A utopia de tal código global de trânsito financeiro, contudo, não pode ignorar o fato de que, no próprio núcleo duro das finanças globais, existem pontos cegos. Como exemplo, basta lembrar que os circuit breakers foram embutidos e já acionados nas bolsas desde o colapso de 1987. Trata-se de mecanismos automáticos de suspensão das operações em um mercado financeiro quando há variação das cotações excessivamente rápida e acentuada, para cima ou para baixo, propiciando um tempo para que passem os efeitos da euforia ou do pânico. Sua presença revela que os "comportamentos em manada" não são exclusividade dos fluxos de capital para economias emergentes.

Outro exemplo está nas prováveis mudanças em curso na supervisão e regulação do envolvimento de bancos com fundos de hedge, depois da experiência com a crise do LTCM e outros no ano passado. Regras e supervisão mais detalhadas quanto à exposição bancária serão um desdobramento provável, podendo-se recorrer a tetos quantitativos ou a desincentivos via contabilização adequada de riscos.

A experiência recente dos mercados emergentes ilustrou bem como as finanças globais contêm enorme poder de criação de liquidez e crédito. O problema está na volatilidade do financiamento, incluindo aí o entusiasmo e a velocidade de entrada, bem como as subseqüentes paradas bruscas.

Deve-se portanto pensar seriamente em limites de velocidade antes da entrada de capitais, de acordo com a capacidade doméstica de sua absorção produtiva. Não há, também, porque descartar a hipótese de introdução, prévia e anunciada, de circuit breakers sobre aqueles recursos. Como nas bolsas.